loader
Precizari despre dobanda de politica monetara a BNR: determinanti si comparatii internationale

Precizari despre dobanda de politica monetara a BNR: determinanti si comparatii internationale

Precizarile pornesc de la realitatea ca mai multi factori determina caracterul stimulativ al politicii monetare

In cursul anului 2020, Banca Nationala a Romaniei a redus rata dobanzii de politica monetara in mod gradual, de la 2,50% pe an, la 1,50% pe an; o reducere suplimentara a avut loc pe data de 18 ianuarie 2021, pana la 1,25% pe an. Aceasta abordare graduala a generat in spatiul public discutii cu privire la nivelul actual al dobanzii de politica monetara a BNR, la ritmul de scadere si masura in care acestea sunt adecvate pentru sprijinirea revenirii economiei. Unele opinii s-au conturat insa prin promovarea de cifre distorsionate sau prin comparatii nepotrivite cu situatia din alte tari.

Pentru a evalua corect politica monetara a BNR, doresc sa fac cateva precizari bazate pe cifre oficiale, publice si comparabile, prezentate in cele doua tabele de mai jos. Precizarile pornesc de la realitatea ca mai multi factori determina caracterul stimulativ al politicii monetare, dar ca, intr-adevar, nivelul ratei de politica monetara joaca un rol primordial, cu mentiunea ca este vorba de rata reala (diferenta intre rata dobanzii de politica monetara si rata inflatiei).

*) in data de 15 ian. 2021, BNR a redus rata dobanzii de politica monetara pana la 1,25%

Surse: BCE, Banca Nationala a Cehiei, Banca Nationala a Poloniei, Banca Nationala a Ungariei, Eurostat, Czech Statistical Office, Statistics Poland, Hungarian Central Statistical Office, INS, BNR, calcule BNR

Surse: BCE, Banca Nationala a Cehiei, Banca Nationala a Poloniei, Banca Nationala a Ungariei, Eurostat, Czech Statistical Office, Statistics Poland, Hungarian Central Statistical Office, INS, BNR, calcule BNR

Comparatii cu economiile dezvoltate

Comparatiile intre situatia din Romania si cea din statele dezvoltate trebuie sa aiba in vedere ca acestea din urma au o credibilitate mult mai mare in perceptia pietelor si a investitorilor internationali, fapt care se reflecta in rating-urile de tara mult mai bune si care sa permita imprumuturi relativ mai ieftine. Trecand peste aceste diferente si comparand caracterul stimulativ al politicilor monetare dat de nivelul dobanzii reale, constatam urmatoarele:

  • dobanda de politica monetara a BNR s-a situat in teritoriul real-negativ (a fost mai mica decat inflatia) continuu din a doua jumatate a anului 2017 si pana in decembrie 2020;
  • nivelul dobanzii real-negative (calculate ex-post) din Romania a fost aproape similar cu cel din zona euro incepand cu mijlocul anului 2018 si pana la jumatatea anului 2020. In prezent, dobanda de politica monetara din zona euro a devenit real-pozitiva (data fiind inflatia foarte scazuta), in timp ce dobanda de politica monetara din Romania este, in continuare real-negativa (circa -0,8%), ceea ce inseamna ca, in termeni relativi, ea este mai stimulativa decat dobanda de politica monetara din zona euro;
  • comparatie similara cu dobanda de politica monetara a Federal Reserve (banca centrala a SUA) arata un nivel aproximativ similar de stimulativitate in prezent: -0,8% dobanda real-negativa in Romania; -1% dobanda real-negativa in SUA[i].

Comparatii cu economiile din Centrul si Estul Europei (CEE)

Este adevarat ca dobanzile real-negative sunt acum mult mai accentuate (peste -2%) in cele trei tari cu care de regula ne comparam: Republica Cehia, Polonia, Ungaria. Aceste rate scazute sunt rezultatul unor scaderi mult mai abrupte de dobanzi nominale odata cu declansarea pandemiei (intr-o prima faza), dar si al unei cresteri peste asteptari a inflatiei (intr-o a doua faza) in acele tari.

O politica agresiva de reducere a dobanzilor are (cel putin) doua costuri: o depreciere nominala a cursului valutar si (legat de aceasta) o recrudescenta a inflatiei. De exemplu, fata de sfarsitul anului 2019, cursul valutar[ii] al coroanei cehesti a cunoscut o depreciere maxima de 12,2%, cel a zlotului polonez s-a depreciat cu un maxim de 9,6%, iar forintul maghiar a avut o depreciere maxima de 12%, toate acestea ca urmare a scaderilor agresive de dobanda. Spre comparatie, deprecierea maxima a leului in cursul anului 2020 nu a depasit 2,3%. Catre finalul anului, deprecierile si-au mai moderat amplitudinea, dupa cum reflecta datele din Tabelul 2, care se refera la nivelul mediu din luna decembrie 2020, raportat la aceeasi luna a anului precedent. Ca un exercitiu contrafactual, daca leul s-ar fi depreciat cu 12%, cursul valutar ar fi ajuns la 5,34 lei/euro, evolutie care ar fi starnit panica intr-o tara unde populatia inca se raporteaza la nivelul cursului valutar ca la un indicator-cheie.

Al doilea efect al unei scaderi abrupte a dobanzii de politica monetara este recrudescenta inflatiei. Deloc intamplator, cele trei state amintite au ajuns sa aiba cele mai inalte rate ale inflatiei din cadrul Uniunii Europene: 2,3 la suta in Cehia, 2,4 la suta in Polonia, 2,7 la suta in Ungaria, comparativ cu 2,1 la suta in Romania (date aferente lunii decembrie 2020).

In aceste conditii, se poate pune intrebarea de ce aceste state se bucura pe pietele internationale de rate ale dobanzii mai mici decat Romania. Raspunsul consta in deficitele gemene mult mai mici in acele tari, rezultat al unor politici mult mai prudente in anii premergatori pandemiei Covid-19.

Astfel, la finele anului 2019, in materie de deficit bugetar, Romania inregistra un deficit de -4,4 la suta din PIB; Ungaria -2,1 la suta din PIB; Polonia -0,7 la suta din PIB, in timp ce Republica Ceha avea un surplus bugetar de 0,3 la suta din PIB.

Similar, la finele anului 2019, cand deficitul de cont curent al Romaniei era de -4,7 la suta din PIB, Republica Ceha si Ungaria aveau un deficit de cont curent de -0,3 respectiv -0,2 la suta din PIB, iar Polonia inregistra surplus de cont curent (de 0,5 la suta din PIB).

Rezultatul acestor politici prudente au fost rating-uri de tara mult mai bune in cazul acelor trei tari decat in cazul Romaniei. De exemplu, rating-ul Standard & Poors este in prezent de AA- (stabil) in cazul Cehiei, A- (stabil) in cazul Poloniei, BBB (stabil) in cazul Ungariei, fata de BBB- (negativ) in cazul Romaniei.

La randul sau, rating-ul de tara se reflecta in dobanzile percepute. Dar, avand in vedere cele de mai sus, putem afirma ca Romania se imprumuta la un cost rezonabil. De exemplu, pentru obligatiunile in euro cu scadenta 5 ani emise de Romania, la finele anului 2020 randamentul era de aproximativ 0,45 la suta, fata de Ungaria (0,06 la suta), Cehia (-0,27 la suta) sau Polonia (-0,28 la suta) pe piata secundara.

Consideratii legate de Romania

Abordarea graduala de reducere a ratei dobanzii de politica monetara a fost cea mai potrivita pentru Romania, avand in vedere urmatoarele:

  • pre-existenta unor mari dezechilibre economice, reflectate in deficitul bugetar si in deficitul de cont curent, precum si in rating-ul de tara;
  • riscurile pe care o conduita de reducere mai agresiva a dobanzii de politica monetara ar fi avut-o in materie de depreciere a cursului valutar si de recrudescenta a inflatiei;

Potrivit estimarilor, castigurile in materie de costuri de finantare pe care o eventuala reducere mai abrupta a ratei dobanzii de politica monetara le-ar fi generat ar fi fost in intregime anulate de deprecierea cursului valutar; statul roman ar fi ajuns sa plateasca mai mult pentru finantarea externa, la care s-ar fi adaugat un echilibru macroeconomic deteriorat.

i Valoarea IPC in SUA (1,3%, variatie anuala in dec. 2020) sugereaza ca rata reala a dobanzii in SUA este chiar mai redusa. Cele mai recente valori pentru dinamica anuala a Personal Consumption Expenditure Index (1,1% in luna noiembrie 2020) conduc la aceeasi concluzie.

ii Deprecierile se refera la respectivele valute fata de euro.

Autori

foto
BANCA NATIONALA A ROMANIEI